我国《公司法》第143条规定：“股东持有的股份可依法转让。 ”目前，上市公司股份转让除赠与、继承等方式的无偿性外，其转让途径依价格的形成机制的不同可分为：集中竟价转让和协议转让。对于投资者，上市公司及管理者而言，股份协议转让方式是一个全新的课题。股份协议转让的过程涉及对股权价值的评估与判断、国有股权运作的特殊性与监管、资产质量的评价、二级市场投资价值的判断与发现、上市公司控制权的巩固与转移等诸多方面，因而在具体操作时，一方面由于有关的当事人法制观念较差，因而产生了许多常识性的错误；另一方面，由于协议转让方面的规定漏洞较多，执法部门之间也产生了一些不同意见。笔者认为，从近几年上市公司股份协议转让中出现的纠纷看，实践中存在一些误区，很有研讨并予以澄清之必要，以利于上市公司股权运作规范化。
误区之一：股份转让协议签订完毕即为股份所有权的转移。有的股份协议受让方认为，只要双方签订的转让协议有效，且其履行了支付股款的义务，就取得了股份的所有权，而不论协议出让方是否就此标的股份与第三人签订转让协议并办理了股份过户手续。笔者认为，这里有两个问题须探讨：一、这种双重买卖是否成立？二、股份所有权的转移是以协议签订还是以过户登记为有效？在传统的计划经济时期，由于市场不发达和物资高度短缺，履行合同（协议）可以保证国家计划的实现和满足人民的基本生活需要，因而相应地否定双重买卖。在当今社会主义市场已经形成、市场已由卖方市场发展为买方市场的情况下，国家不应直接干预市场自发地配置社会资源；加之债权无排他性特点的存在，出让方就某种目的将特定物同时或顺次与数个受让方订立转让协议亦属正常现象，即双重买卖关系是可以成立的。对于基于债之关系而生的所有权（物权）变动问题，最高人民法院经济审判庭于1997年7月4日给中国证监会的答复函中确认了“股份所有权的转移以办理过户手续为有效”的原则。由此可见，我国对于股份所有权的变动，以过户登记为生效要件，这在立法上采取的是意思主义与交付登记主义相结合的混合制度。只有这样，才能保证交易的安全。此外，记名股票的转让还有一个过户变更登记手续，即把受让人的姓名或者名称及住所记载于公司股东名册的过程。换言之，记名股票转让之后，在未办理股东名册变更登记前，仅仅在出让人与受让人之间有债法上的法律效力，对公司不发生物权效力，公司仍然与原持有人（出让人）发生法律关系。这便是“公司只承认股东名册记载的股东为公司的所有人，拒绝其他一切争议”的法律意义。
误区之二：股份转让协议须经上市公司（目标公司）董事会同意或其他股东在同等条件下有优先购买权。在大宗股权协议转让之后，有的上市公司或认为该份转让协议未经其董事会同意或认为没有给其他股东优先购买权，从而认为股权转让行为无效。笔者认为，这是混淆了股份有限公司股份转让与有限责任公司出资转让之间的区别。《公司法》第35条规定，有限责任公司“股东向股东以外的人转让其出资时，必须经全体股东过半数同意；……经股东同意转让的出资，在同等条件下，其他股东对该出资有优先购买权。”由此可见，有限责任公司体现了人合与资合兼有的特点。而股份有限公司是典型的资合公司，公司信用的基础在于公司资本而不在于股东，公司资本股份由谁持有对公司信用并无影响，股份的转让也不涉及公司资本的增减，仅仅是股份持有人的变化。股东的股份转让权是股东的固有权利，公司章程、股东大会或董事会决议均不得对此权利之行使加以限制或剥夺。可见，股份转让协议无需上市公司董事会同意，其他股东在同等条件下亦无优先购买权。
误区之三：依等价交换原则，股份转让价格均不应低于每股净资产。在转让价格方面，有人认为，每股价格不应低于每股净资产（每股权益）。实际上，资产评估中确定的每股净资产往往是其物化了的价值，它与其预期的货币价值相差很大。在国外，资产评估价值与市场预期价值是分离的两个概念，资产实际价值以市场交易价格为依据。在我国企业改制中，当预期的市场价值不能实现时，我们可否把这部分“流失”了的价值看作是改革过程中不可回避、必须支付的成本？这样认识问题，也许有利于消除思想误区。笔者认为，转让价格的确定应综合如下因素：（1）每股净资产及资产的优劣性；（2）股份的流通性；（3 ）公司目前的经营状况及业绩增长能力；（4）无形资产；（5）市场因素。可见，把股份转让价格仅限于不应低于每股净资产，是片面理解等价交换原则和缺乏对价值规律的基本认识。在股权协议转让活动中，转让价格存在三种情况：一、低于目标公司的每股净资产（如1995年2月， 沈阳国有资产经营公司将其原持有的金杯汽车股份公司的国家股以低于每股净资产1.78元的转让价格1.15元转让给一汽集团公司）；二、等于目标公司的每股净资产；三、高于目标公司的每股净资产（如1994年4 月，上海建材集团总公司将其原持有的棱光股份公司的国家股以高于每股净资产1.74元的转让价格4.3元转让给珠海恒通股份公司）。 可以说，转让价高于或低于每股净资产的情况是常见的。即使是国有企业持有的国家股或国有法人股（该国有法人单位应为国有独资企业或国有独资公司），由于该等股份所表彰的闲置低效资产受供求关系影响自然贬值，也会将转让价格确定为低于每股净资产，这正是价值规律发挥作用所致。可见，转让股份的定价无论是市场盈率法还是净资产法，皆须充分考虑资产的质量及其盈利能力，不能简单地把经营不善、资产闲置低效的公司的股份转让价格低于每股净资产便是国有资产流失，因为等价交换原则的实施是以市场的认同为基础的。
误区之四：目标公司（上市公司）董事会认为股份转让有争议或转让程序不合法，从而不履行公告义务或对持有公司股份10％以上的股东关于召开临时股东大会的提议置之不理。这其实是目标公司“角色错位”而导致的违法行为。从近几年上市公司法人股协议转让纷争看，上市公司董事会似乎忘记了自己是“得人之信、受人之托、代人理财”的“善良管理人”角色。在公司股份发生重大变动之时，董事会或宣布股份转让协议不合法或宣布股份转让程序违规或宣告股份转让无效，俨然是一位“执法者”；更有甚者，有的公司董事会还向法院提起转让无效之诉或鼓动好事者提起诉讼。这些所作所为，对其冠以“凶恶的管理人”并不为过。众所周知，由股东大会选举产生的董事组成的董事会是向股东大会负责的，董事会以执行股东大会的决定或决议从而经营管理好公司为职责。《公司法》或其他规定从未赋予这些“打工仔”审查“老板”之间股份转让协议是否有效的权力，那为何在公司股份发生重大变动之时，尤其是异己力量加入公司股东行列之时，如此如临大敌？在法律上百思不得其解。相反，有的公司在公司股份出现如此重大变动且变动已合法、有效的情况下，仍然不向社会公告。据称，公司不公告的原因是管理层对该受让股东不认识、不了解。这种观点是有违公司法理的。在股份公司里，股东之间互不认识皆可持有公司股份，因为公司资本是股份公司存在的基础。在公司法理上，股东选举谁为公司的董事是以股东对董事的信赖为基础的，因而董事候选人的情况应为股东所知晓。反之，一位投资者可否成为公司的股东不是以董事会是否了解其全面情况为前提，否则就本末倒置了。因此，正确的做法是，在公司董事会获悉股份发生重大变动后，应立即履行公告义务（注意：向社会公告是义务、责任；不是权力），别无其他选择。对于持有公司股份10％以上股东请求召开临时股东大会的提议，董事会应认真研究，依照《公司法》及《公司章程》的规定付诸实施。
此外，还有人认为，对于“双重买卖”，前一受让方可请求法院判决撤销后一买卖行为；对于“双重买卖”成立的主张，是“有违基本商业常识”、并称“这种买卖行为在房地产交易中屡屡出现早已臭名昭著，已成为过街老鼠”。鉴于此，我们进一步从法律上探讨如下：
1、明确股份转让协议的生效条件。我国《民法通则》第55 条规定，股份转让协议的生效条件一般包括行为能力原则、意思表示自愿真实原则、内容合法原则和不违反公共利益原则四方面内容。从法律上看，协议之所以能产生法律效力，在行为主体确定的情况下，主要在于当事人意思表示符合法律规定。所谓协议内容合法，是指协议的各项条款都必须符合法律、法规的强行性规定，以确定当事人双方的权利和义务。对于第四个要件，在我国，只有属于严重违反公共道德和善良风俗的协议，才会被认为无效。，因此，对于普通的股份转让行为而言，在自由竞争的原则下，一般不会产生协议内容违法和违反公共利益之类的问题。因此，股份转让协议与一般的买卖协议一样，都属诺成性、不要式协议，只要协议双方当事人就协议的主要条款达成一致意思表示时，协议即为成立，而不以现实给付或履行一定的方式为成立要件。在股份转让没有办理过户登记手续之前，由于债权的平等性和无排他性规则的存在，出让方对该股份仍拥有所有权。他极可能基于合同自由原则及某种目的将特定物与数个受让方签订转让协议，即为双重买卖。在这种情况下，从协议成立的一般要件而言，这数份协议同时有效，出让方因而对任何一个受让方均负有转移股份所有权的义务。当出让方依自由意志履行其中之一时，即对于其他受让方构成给付不能而承担违约责任。
2、明确股份所有权转移的生效要件。我国《民法通则》第72 条规定：“按照合同或者其他合法方式取得财产的，财产所有权从财产交付时起转移，法律另有规定或者当事人另有约定的除外。”这是关于所有权转移生效条件的规定。它规定了两种情况：一、所有权从交付时起转移；二、所有权自合同成立时起转移。我国传统的民法学界通说认为，种类物的所有权自交付时起转移，特定物的所有权自合同成立时起转移。这种观点将特定物所有权的转移基于当事人的债权行为，受让人因转让协议的成立即取得标的物的所有权，程序简单，操作便利，但不以交付或登记为生效要件，使所有权的转移缺乏外部表现，使第三人无法辨识，不利于维护交易的安全和保护第二人的利益。而且这种观点要建立一种明显的不对等关系，即：合同成立后，作为转让协议的标的物-特定物的所有权即转移给受让人，同样作为转让协议的标的物-价款-在交付前其所有权仍然属于受让人，这有违民法的公平原则。因此，最高人民法院经济审判庭确认“股份所有权的转移以办理过户登记手续为有效”的原则，这在立法上是顺应了当代法律发展潮流，采取了意思主义与交付登记主义相结合的混合制度。依据这一制度，在协议成立生效后、出让方办理过户登记之前，受让方可以运用法律及协议规定的各种方法促使出让方尽快履行义务，将股份尽快交付于自己，避免自己的协议权利“落空”。否则，只有双方当事人的协议而没有办理过户登记手续，股份所有权没有发生法律意义上的转移，法律对受让方股份所有权的主张不予承认和保护。可见，在以登记过户为所有权变动要件的前提下，双重买卖与交易安全并不矛盾，反而更使权利所有确定（未登记的转让协议只可对双方产生约束力，经登记过户取得的所有权可对抗第三人）、外部表现明显及减少举证困难，因而是防止买空卖空、一物数卖、投机取巧及维护市场交易安全、秩序正常的有效方法。不然，在记名股票转让市场里，每一次转让行为不办理过户登记手续，而只承认第一份转让协议有效，股份黑市交易必将产生。那样，必然出现有关人士所担心的“频繁签约、毁约”、“如此恶例一开，股权转让市场还有什么秩序可言？”之类的问题，每一受让方支付价款后因权属不明而欲取得对抗第三人的法律效力亦将成为泡影。
3、对于已生效的股份转让行为行使撤销权并非法律救济办法， 亦无国际惯例可循。有关人士认为：“股权转让行为形式要件不能代替或等于实质要件的合法，对于协议当事人恶意串通、损害国家、集体或者第三人利益的，以及违反法律或者社会公共利益的等等行为，即使已经发生股份所有权转移，也可通过法院的判决予以撤销”，即债权人可行使撤销权。笔者认为，一般来说，当债务人（出让方）放弃对第三人的债权、实施无偿或低价处分财产的行为而有害于债权人（受让方）的债权时，债权人可以依法请求法院撤销债务人所实施的行为。但是，在出让方已将特定物的所有权转移给第三人的情况下，如果允许受让方行使撤销权，则实际上承认受让方对出让方尚未登记过户的股份财产享有支配的权利，这显然与立法关于办理过户登记转移所有权的规定相悖。依据物权行为的独立性理论，在股份所有权转移登记之后，后一受让方对于该等股份即享有所有权，即使转让协议因意思表示瑕疵或违反法律而无效或被撤销，对于后一受让方取得的所有权也不发生影响，更不得宣布该转移行为无效；同时，依据物权行为无因性理论（即物权行为不受债权行为的影响）以及善意取得制度，后一受让方仍能维护股份所有权的完整性，从而有利于保障交易的安全。中国证监会1993年在处理“宝延风波”时充分体现了物权行为独立性和无因性原则。中国证监会对于宝安公司在违反特定法规的情况下持续购入延中公司股票的行为，定性为“违规但股票交易有效，宝安公司可继续持有该股票。”这表明，股份转让行为与一般协议转让行为不同。在一般协议里，如果只有协议的一方违法，且违法的严重程度足以使协议另一方丧失其根据协议应享有的权利，则另一方可以向法院请求撤销该转让行为。但在证券市场上的股份转让不同，其所谓的违“法”行为并不属于法律严格禁止发生的“本身违法”行为，而是基于公共利益的要求而强加于受让方的所谓“法定违法”行为。因此，轻易判定受让方取得的股份所有权无效，不仅在技术上难以处理，而且也有违证券市场的公平与高效原则。正因为如此，发达国家的执法部门对此类违规行为也持基本相同的态度。其实，撤销权的行使目的在于恢复出让方（债务人）的责任财产，而不在于强制出让方能够交付特定物，更不能要求第三人（后一受让方）返还股份财产，而只能请求出让方赔偿损失。因此，司法实践上应解释为先受让方不得行使撤销权。
4、商业常识不能成为维护股权市场秩序的法律标准。 有关人士认为“以债权无排它性作为理由，来证明股权的出让方可以同时或顺次与数个受让方订立转让协议”，是“有违基本商业常识”，并以“买卖行为因在房地产交易中屡屡出现而早已臭名昭著，成为过街老鼠”作为佐证，说明出让方的行为违反了商业常识。笔者认为，对于出让方“一物数卖、一女二嫁”的行为，之所以要追究其违约责任，就是因为其双重买卖成立并产生了法律效力，出让方应履行所有有效合同的义务。不过，在双重买卖中，由于出让方的行为构成了“缔约过失”，出现了协议标的给付不能的情况，因而出让方对于善意无过失而受损害的受让方应负损害赔偿之责。这正是诚实信用原则适用的必然结果。但是，如果对于“双重买卖成立”的主张只是简单地冠之为“有违常识”，而不是提高到法律“背信弃义、违反有效协议的义务”的高度，那么，我们如何理解“如果协议不能履行，给对方造成损失的，应当负赔偿责任”的规定？因为对于无效的转让协议，其自始无效，任何一方不可获取权利亦无履行原协议的义务。因此，承认“双重买卖有效”并追究出让方的违约责任，正是制裁了“一女嫁二夫”的行为。否则，对于过街老鼠式的“一女嫁二夫”行为只好采取民间“人人喊打”的办法，而受害者则无从获得法律的救济途径。久而久之，股权市场更无秩序可言。
目前，我国仍有大量的非流通股份，随着国家股、法人股持股单位转让股份愿望的强烈、而相关规定仍然较为笼统的情况下，协议转让各方、目标公司以及执法机关碰到有关问题时，应保持冷静，依《公司法》及其他有关规定为依据，走出误区，促使股权规范运作。
梅慎实
